Bedah Buku : The Dhandho Investor oleh Mohnish Pabrai Bagian 2

Tulisan ini adalah bagian kedua, jika belum silahkan baca The Dhandho Investor Bagian 1. Ok, selanjutnya kita akan memasuki bagian inti dari buku ini.

Kerangka Berpikir Dhandho

Kerangka Berpikir Dhandho terdiri dari 9 prinsip yakni :

1. Berinvestasi pada Bisnis yang Telah Ada (Invest in Existing Businesses)

Kenapa saat Papa Patel baru tiba di Amerika tidak berusaha mencoba memulai usaha yang benar-benar baru seperti misalnya restoran vegetarian? Kenapa dia malah membeli bisnis yang telah lama ada yakni bisnis motel? Hal itu tidak lain karena bisnis yang telah lama beroperasi pastinya lebih mudah diamati dan dianalisa. Dengan membeli bisnis yang telah lama dikenal dan dioperasikan maka tingkat resiko kegagalannya lebih rendah.

2. Berinvestasi pada Bisnis yang Sederhana (Invest in Simple Businesses)

Sebelum kita membeli saham suatu perusahaan, kita harus mengetahui nilai intrinsik dari emiten tersebut. Bagaimana kita dapat mengetahui harga di Bursa merupakan harga yang layak kita beli? Berapa nilai intrinsik dari suatu emiten? Apakah terdapat suatu rumus umum? Bagaimana kita mengetahuinya?

Setiap bisnis memiliki nilai intrinsik dan hal tersebut ditentukan dengan rumus sederhana yang sama. John Burr Williams merupakan orang yang pertama mengemukakan itu di buku The Theory of Investment Value yang diterbitkan pada tahun 1938. Menurut Williams, nilai intrinsik dari bisnis apa pun ditentukan dari arus kas masuk dan keluar – yang didiskontokan pada satu tingkat suku bunga yang sewajarnya – di mana nilai tersebut dapat diharapkan terus ada selama bisnis tersebut beroperasi. Contoh ini sudah diilustrasikan di kisah Papa Patel.

Nah bagaimana kita dapat menghitung arus kas masuk dan keluar dari emiten yang akan kita beli sahamnya? Tentunya kita harus mampu menganalisa perusahaan tersebut. Bisnis motel mudah dianalisa oleh Papa Patel karena sifat bisnisnya sederhana.

Kutipan dari Warren Buffet “Perubahan (Iklim bisnis yang mudah berubah) itu musuh dari investasi, jadi kita mencari bisnis yang tidak terdapat hal tersebut. Kita tidak suka kehilangan uang. Kapitalisme itu cukup brutal. Kita mencari produk umum yang dibutuhkan oleh setiap orang.” Berinvestasilah pada bisnis yang sederhana untuk dipahami dengan tingkat perubahan iklim bisnis yang sangat lambat dalam jangka waktu panjang.

Namun bagaimana jika kita ingin membeli saham Google? Dapatkah kita memprediksi arus kas masuk keluar dan pemakaiannya? Tentunya rumit bukan? Di dalam kerangka berpikir Dhandho kita hanya berinvestasi dalam bisnis yang sederhana di mana kita dapat dengan mudah membuat asumsi mengenai arus kas masa depan. Kriteria bisnis yang sederhana itu bagaimana? Tidak ada patokan pasti karena setiap orang memiliki spesialisasinya masing-masing. Kuncinya KISS – Keep It Sweet and Simple.

3. Berinvestasi di Bisnis yang sedang Tertekan dalam Sektor Industri yang juga sedang Tertekan (Invest in Distressed Businesses in Distressed Industries)

“I will tell you how to become rich. Close the doors. Be fearful when others are greedy. Be greedy when others are fearful.” – Warren Buffett

Contoh yang tepat untuk menggambarkan prinsip ini yakni kisah Papa Patel yang membeli motel saat terjadi embargo minyak, resesi parah, pelemahan daya beli konsumen. Waktu terbaik untuk membeli sebuah bisnis yakni pada prospek masa depannya terlihat kelam di mata umum padahal sebenarnya terdapat potensi dari keadaan tertekan tersebut.

Pasar Saham tidak sepenuhnya efisien karena manusia mengendalikan harga-harga saham melalui mekanisme lelang. Manusia sangat rentan berada di antara kondisi ketakutan dan ketamakan yang ekstrim. Saat satu grup pemegang saham tertentu merasa sangat ketakutan maka harga saham dari emiten akan jatuh di bawah nilai intrinsiknya dan sebaliknya. Mulailah membaca berita, mencari informasi mengenai sektor-sektor ataupun saham-saham yang kondisinya sedang tertekan dan dijual dengan harga di bawah nilai intrinsiknya serta pastikan saham-saham tersebut memiliki prospek masa depan yang bagus.

Di bab ini juga direkomendasikan buku The Little Book That Beats the Market yang ditulis oleh Joel Greenblatt.

4. Berinvestasi di Bisnis yang memiliki Parit / Keunggulan Kompetitif yang dapat bertahan lama (Invest in Businesses with Durable Moats)

Moats secara sederhana diartikan sebagai keunggulan yang dimiliki oleh satu emiten yang tidak dapat ditiru oleh kompetitor atau calon kompetitornya. Bayangkan sebuah parit yang mengelilingi sebuah istana, semakin susah ditaklukkan parit tersebut maka semakin aman istana tersebut. Parit tersebut tidak lain merupakan Moats dan istana merupakan bisnis yang sedang dijalankan. Di buku ini juga dijelaskan beberapa perusahaan yang memiliki Moat seperti American Express, Coca Cola, BMW, Nabisco’s Oreo Cookies, dan lain-lain.

Lalu bagaimana kita mengetahui suatu bisnis memiliki Moat? Jawabannya ada di Laporan Keuangan. Semakin banyak jumlah Free Cash Flow yang mampu dihasilkan emiten tersebut dalam satu tahun maka Moat yang dimiliki bagus dan masih mampu bertahan.

Dalam buku The Living Company yang ditulis oleh Arie de Geus dinyatakan bahwa perusahaan-perusahaan yang berhasil masuk ke Fortune 500 hanya memiliki harapan keberlangsungan usaha sekitar 40 – 50 tahun. Dibutuhkan waktu sekitar 25 – 30 tahun untuk masuk ke dalam daftar Fortune 500 dan setelah itu kurang dari 20 tahun bisnis mereka sudah tidak bertahan lagi.

Tidak ada satu pun bisnis dengan Moats yang bersaing dapat bertahan selamanya. Di buku ini dijelaskan juga bahwa jangan menghitung asumsi Discounted Cash Flow lebih dari 10 tahun.

“Few Bets. Big Bets. Infrequent Bets.” – Monish Pabrai

5. Sedikit bertaruh, Bertaruh dalam Jumlah Besar, Sesekali Bertaruh (Few Bets, Big Bets, Infrequent Bets)

Di bagian ini dijelaskan bahwa saat terdapat krisis seperti “Kejatuhan Prancis 1940”, “Kepanikan Krisis Finansial 1987”, dan “Krisis Pasar Saham Asia 1997” maka nilai saham dari para emiten di bursa pada akhirnya akan kembali diperdagangkan di kisaran nilai intrinsiknya. Jadi daripada setiap hari bertaruh di pasar saham maka praktekkan “Few Bets, Big Bets, Infrequent Bets”. Tunggulah saat peluang benar-benar berpihak kepada kita.

Joel Greenblatt mengalokasikan 80% asetnya ke dalam 5 emiten terbaik menurut risetnya Pabrai menyarankan menaruh 80% asset ke dalam 7 – 10 emiten terbaik. Jadi berinvestasi harus dilakukan setelah kita yakin peluang untuk mendapatkan keuntungan benar-benar ada di pihak kita. Carilah saham-saham yang salah harga dan berinvestasilah dalam jumlah besar di saham tersebut.

6. Fokus pada Arbitrase (Fixate On Arbitrage)

Arbitrase adalah strategi membeli dan menjual suatu barang yang sama dengan memanfaatkan selisih harga di tempat-tempat yang berbeda. Misalnya arbitrase dalam barang komoditas emas, pada hari yang sama, emas dijual seharga USD 1100 per ons di London dan USD 1150 di New York. Kita dapat membeli emas di London dan segera menjualnya di New York. Tindakan tersebut dinamakan arbitrase.

Bagaimana dengan arbitrase di Pasar Saham? Salah satunya yakni arbitrase yang timbul dari Merger. Misalkan Perusahaan A mengumumkan hendak akan membeli saham Perusahaan B di harga Rp. 1.000,- per lembar saham. Sebelum pengumuman tersebut, harga saham B diperdagangkan di harga Rp. 900,- per lembar. Jadi jika seorang investor membeli saham B di harga Rp. 900,- dan tetap menyimpannya hingga merger tersebut sukses dilakukan maka terdapat keuntungan sebesar Rp. 100,- per lembar saham. Namun tindakan ini bukannya tanpa resiko, resiko kegagalan selalu ada misalnya tidak mendapatkan persetujuan pemerintah, tidak mendapat persetujuan saat Rapat Umum Pemegang Saham dan sebagainya.

7. Margin Of Safety – Always!

Analogi untuk mendefinisikan Margin of Safety yakni suatu saham yang nilai intrinsiknya Rp. 10.000,- namun pada satu waktu tertentu diperdagangkan dengan nilai Rp. 8.000,-. Selisih antara nilai intrinsik dan nilai yang diperdagangkan tersebut dinamakan Margin of Safety dalam hal ini Margin of Safety – nya di 20%. Jika kita ingin anggap Margin of Safety yang layak di 30% maka kita baru membeli saham tersebut jika harganya di Rp. 7.000,-.

Benjamin Graham mengemukakan bahwa :
a. Semakin besar diskon terhadap nilai intrinsik maka semakin rendah resikonya.
b. Semakin besar diskon terhadap nilai intrinsik maka semakin tinggi imbal hasil.

Tuan Buffet berasumsi saham-saham yang diperdagangkan di bawah nilai intrinsiknya akan kembali ke nilai intrinsiknya dalam waktu kurang dari tiga tahun. Pengalaman beliau selama menjadi investor selama tujuh tahun terakhir bahwa nilai intrinsiknya saham yang sedang dibuang oleh Pasar biasanya kembali di harga wajarnya dalam 18 bulan. Kebanyakan saham diperdagangkan pada nilai intrinsik ataupu di atas nilai intrinsiknya. Kuncinya yakni bersabar menunggu diskon.

8. Berinvestasi pada Bisnis Dengan Resiko Rendah yang Dirundung Kondisi yang Penuh Ketidakpastian (Invest in Low-Risk, High-Uncertainty Businesses)

Pada bab ini dicontohkan saat Pabrai membeli saham yang bergerak di bidang Jasa Pemakaman yakni Stewart Enterprises yang telah berdiri sejak tahun 1910. Pada tahun 1990-an bisnis jasa pemakaman menjadi begitu fashionable sehingga perusahaan mereka menjadi perusahaan bernilai milyaran dollar Amerika. Perusahaan-perusahaan yang bergerak di bidang yang sama seperti Loewen, Service Corp dan Carriage Services saat itu gencar berekspansi dan mengakuisisi bisnis serupa namun dengan mengandalkan hutang. Tidak lama kemudian Loewen bangkrut karena tidak mampu membayar hutang. Wall Street tidak lagi bereuforia dalam melihat prospek bisnis pemakama dan saham-saham di industri ini mulai jatuh nilainya. Bank dan para pemodal lainnya tidak lagi tertarik untuk meminjamkan uang kepada para pebisnis pemakaman ini dan tidak mau melihat utang yang terus bertambah di laporan keuangan bisnis pemakaman. Tanpa akuisisi maka penjualan menjadi datar dan tidak dapat bertumbuh.

Stewart di tahun 2000 berada dalam lilitan hutang jangka panjang senilai USD 930 juta dan sejumlah USD 500 juta akan jatuh tempo di tahun 2002. Wall Street mulai meragukan bisnis pemakaman ini dan menilai pelaku bisnis pemakaman akan bangkrut. Nilai saham Stewart jatuh dari USD 28 per lembar menjadi USD 2 per lembar hanya dalam 2 tahun.

Saat musim gugur tahun 2000, Pabrai menemukan dua saham dengan nilai price to earning ratio (PER) terendah yakni Service Corp dan Stewart Enterprises. Dua nama perusahaan tersebut sama sekali belum pernah terdengar olehnya. Beliau mencari tahu dan menemukan bahwa keduanya merupakan perusahaan yang bergerak di bidang pemakaman. Suatu bisnis yang menurutnya sederhana sehingga beliau mencoba untuk menganalisa lebih dalam.

Menurut sebuah artikel yang dipublikasi di Chicago Tribune pada pertengahan tahun 1990-an, bisnis yang paling susah gagal adalah bisnis pemakaman. Pabrai merenungkan hal tersebut dan merasa hal tersebut masuk akal karena :

a. Keluarga yang sedang berduka berkehendak agar upacara pemakaman berlangsung dengan benar. Mereka tidak membanding-bandingkan harga dan mencari jasa pemakaman yang paling murah. Mereka cenderung mengikuti tradisi dan menggunakan jasa pemakaman yang ditawarkan oleh Rumah Duka yang sebelumnya pernah dipakai oleh mereka.

b. Dia tidak menemukan bahwa remaja-remaja bercita-cita ingin menjadi orang terkaya dalam usaha pemakaman. Sifat bisnis pemakaman ini juga menghalangi start-up lainnya untuk memulai bisnis serupa.

c. Seperti yang dikemukakan Warren Buffett, industri yang berubah terlalu cepat merupakan industri yang buruk di mata investor. Bisnis pemakaman merupakan suatu industri yang sudah ada satu aturan baku dan sangat lambat berubah tradisinya dalam ratusan tahun.

d. Populasi penduduk Amerika terus bertumbuh dan diharapkan terus bertambah sehingga menjadi potensi bisnis bagi industri pemakaman.

e. Meskipun usia harapan hidup bertambah namun terdapat suatu kebutuhan untuk booking lebih awal jasa pemakaman. Booking lebih awal tersebut berkontribusi sebanyak 25% dari total pendapatan bagi kebanyakan pelaku industri pemakaman. Bagaimana mungkin anda menolak berada di suatu bisnis di mana anda mendapatkan pembayaran di muka dari pelanggan atas jasa yang mungkin baru akan anda sediakan di 40 tahun mendatang?

Dari perhitungan Pabrai, nilai wajar saham Stewart seharusnya USD 4 per lembar. Hingga Juli 2000, masih terdapat ketidakpastian bagaimana Stewart akan membayar hutang-hutangnya. Saat itu Stewart memiliki total pendapatan tahunan sebesar USD 700 juta dan memiliki 700 pemakaman dan rumah duka di sembilan negara, kebanyakan di Amerika Serikat. Pabrai berasumsi hanya terdapat 1% kemungkinan kehilangan uang yang diinvestasikan dari 5 skenario yang dibuatnya. Maka itu Pabrai menginvestasikan 10% asset yang dimiliki ke saham Stewart dan berencana menjualnya jika saham Steward diperdagangkan di USD 4 per lembarnya dalam waktu 2 tahun.

Beberapa bulan kemudian tepatnya pada Maret 2001, Stewart mengumumkan bahwa perusahaannya tengah menjajaki penjualan aset berupa tanah pemakaman dan rumah duka yang dimiliki di luar Amerika Serikat seperti Eropa, Meksiko dan sebagainya. Aset internasional tersebut bernilai sekitar 20% dari total pendapatan dan aset namun tidak menghasilkan banyak uang. Nilai aset internasional tersebut yakni sektiar USD 460 juta. Situasi yang awalnya penuh ketidakpastian tersebut mulai beranjak pulih dan sahamnya naik dari USD 2 menjadi USD 3. Beberapa minggu kemudian, Stewart telah membayar hutang sebanyak USD 50 juta dan arus kas perusahaan tetap baik. Akibatnya beberapa minggu kemudian, nilai sahamnya berada di atas USD 4 dan Pabrai pun menjual keseluruhan sahamnya di Stewart. Tidak lama kemudian saham Stewart reli ke USD 8 per lembar dan kemudian diperdagangkan pada kisaran harga USD 6 – 8 per lembar.

Wall Street tidak dapat membedakan “resiko” dan “ketidakpastian” dan kebingungan di antara kedua hal tersebut. Investor yang cerdas seperti Buffett dan Graham memanfaatkan kondisi tersebut dan mendapatkan hasil yang spektakuler. Jadi carilah saham-saham yang resikonya rendah dan dirudung oleh tingkat ketidakpastian yang tinggi.

Ketakutan dan ketamakan sangat memengaruhi manusia dalam memutuskan pembelian dan penjualan saham. Pasar saham diumpamakan seperti sebuah teater berkapasitas penuh. Ketika seseorang melihat ada asap dan berteriak “Kebakaran! Kebakaran!”. Maka ada arus orang yang tergesa-gesa ke pintu keluar. Di dalam teater yang dinamakan Bursa Saham, kamu hanya dapat keluar jika orang lain membeli kursimu. Setiap lembar saham harus dipegang oleh seseorang! Jika terdapat kepanikan massal untuk meninggalkan teater tersebut, pada harga berapa menurut Anda layak untuk dilepas? Triknya adalah hanya membeli kursi-kursi pada teater-teater dimana terdapat eksodus massal dan kamu tahu bahwa tidak terdapat kebakaran sama sekali atau kalaupun ada api, api tersebut hampir dipadamkan. Banyak-banyaklah membaca dan menunggulah dengan sabar, akan terdapat suatu waktu dimana taruhan-taruhan seperti contoh di atas hadir dan menunjukkan dirinya kepada anda.

9. Berinvestasi ala “Peniru” daripada “Penemu” (Invest in the Copycats rather than the Innovators)

Masih ingatkah dengan kisah Papa Patel dan motelnya. Papa Patel saat itu tidak berinvestasi dalam satu bisnis yang baru (innovators) namun pada bisnis yang telah ada (copycats). Mereka mencontoh model bisnis yang telah ada, fokus pada suatu ide yang terbukti berhasil mendongkrak bisnis tersebut dan membesarkan bisnis terebut. Jika mereka saat itu berinovasi misalnya menciptakan hotel kapsul, maka resikonya terlalu tinggi dan peluang untuk berhasil menjadi tidak pasti. Kebanyakan pengusaha juga meniru model bisnis yang telah ada seperti Gojek, Grab yang meniru Uber, dulu sempat trending bisnis kupon makanan yang meniru Groupon. Bahkan Microsoft juga meniru bisnis lain dan mengakuisisinya seperti MS-DOS yang dulu dikenal dengan nama Quick and Dirty Operating System yang dimiliki oleh Seattle Computer, Windows Network yang meniru sistem Novell Network dan Unix.

Pabrai sendiri dalam menjalankan institusi investasinya juga meniru Buffett. Inti yang ingin disampaikan yakni dengan meniru maka resiko kegagalan dapat diminimalisir. Namun tentunya harus dilakukan riset terlebih dahulu sebelum meniru. Dalam berinvestasi juga demikian, abaikan perusahaan-perusahaan yang dikategorikan sebagai “penemu”. Carilah perusahaan-perusahaan yang telah berhasil menunjukkan kemampuannya dalam meniru dan membesarkan bisnisnya. Inilah yang dinamakan Dhando Way.

Bagian terakhir yang menarik menurut saya yakni terdapat 7 pertanyaan sebelum membeli suatu saham :

  1. Apakah saya memahami bisnis tersebut dengan baik? Apakah kompetensi saya cukup untuk memahaminya?
  2. Apakah saya mengetahui nilai intrisik bisnis tersebut saat ini dan dapatkah saya dengan percaya diri mengestimasi perubahan-perubahan bisnis tersebut di beberapa tahun mendatang?
  3. Apakah saham tersebut diperdagangkan dalam harga yang super diskon dibandingkan dengan nilai intrinsiknya saat ini, dan dalam 2 atau 3 tahun mendatang? Seberapa besar diskon tersebut? Di atas 50% kah?
  4. Apakah saya rela menginvestasikan sebagian besar kekayaan bersih yang saya miliki saat ini ke bisnis tersebut?
  5. Apakah potensi kegagalannya minimal?
  6. Apakah bisnis tersebut memiliki moat?
  7. Apakah bisnis tersebut dijalankan oleh para manajer yang berkompeten dan jujur?

Sebelum membaca buku ini, Jim Bear Club juga telah memaparkan hal yang senada yakni Pertanyaan Penting sebelum membeli suatu saham.

Kesimpulan yang bisa saya dapatkan dari buku ini yakni harus kepo maksimal dalam mencari tahu nilai intrinsik suatu saham, tidak hanya sebatas angka-angka (jangan murah tapi murahan), rajin membaca Annual Reports, namun juga harus peka dan bisa membuat skenario-skenario terbaik dan terburuk yang akan dialami oleh emiten tersebut. Tentunya tidak ada riset yang benar-benar benar 100%, di saat kita salah maka kita harus dengan berani mengakui dan keluar dari saham tersebut.

Buku ini benar-benar menarik untuk dibeli dan dibaca, hampir semua ceritanya penting dan ingin kutulis semuanya di review ini (kalau sudah begitu mah jadi proyek terjemahan ya hahaha). Silahkan beli saja buku ini, benar-benar buku bagus.

Terima kasih Jimbear atas kesempatan yang diberikan untuk mengulas buku ini.

Pranala Terkait :

  1. Buku The Dhandho Investor oleh Mohnish Pabrai
  2. Blog Mohnish Pabrai : Chai with Pabrai

Bedah Buku : The Dhandho Investor oleh Mohnish Pabrai Bagian 1

Berikut adalah bedah buku kelima yang baru saja dipresentasikan oleh @Junsen di Jim Bear Club.

Heads I win, tails I don’t lose much. – Monish Pabrai

Tak kenal maka tak sayang. Nah, sebelum saya mulai mengulas maka ada baiknya kita mengenal siapa sih itu Mohnish Pabrai? Prestasinya apa saja sehingga buku ini layak kita beli.

Mohnish Pabrai dulunya merupakan karyawan di perusahaan Tellabs yaitu perusahaan yang bergerak di bidang Jaringan/Networking. Dia bekerja di perusahaan tersebut dari tahun 1986 hingga tahun 1991 dan terakhir ditugaskan untuk menangani bagian Penjualan dan Pemasaran Internasional. Lalu pada tahun 1991, Mohnish memutuskan untuk mendirikan perusahaan konsultasi dan integrasi sistem di bidang Informasi Teknologi dengan nama TransTech, Inc. Modal yang dibutuhkan untuk mendirikan perusaahaan tersebut yakni USD 30 ribu dari tabungan pensiunnya dan USD 70 ribu dari kartu kredit. Sembilan tahun kemudian tepatnya di tahun 2000, beliau menjual TransTech senilai USD 20 juta!!!

Saat ini beliau mengelola Pabrai Investment Funds yakni sebuah Institusi Pengelola Dana Investasi di mana hingga tahun 2013 insitusinya memiliki kekayaan bersih sejumlah USD 60 juta. Jumlah kekayaan bersih tersebut setiap tahunnya bertumbuh pada kisaran 16% dari tahun 1995 sampai 2012. (sumber : investopedia)

Pabrai mengagumi Warren Buffett dan Charlie Munger jadi kebanyakan idenya berasal dari kedua tokoh ini.

Okay, jadi Dhandho Investor itu apa sih? Dhandho sendiri merupakan istilah yang berasal dari bahasa Gujarat – India yang berarti kerja keras untuk menghasilkan kekayaan. Kita semua diajarkan bahwa untuk menghasilkan sebuah keuntungan yang tinggi maka diperlukan resiko yang tinggi juga. Namun Dhandho memutarbalikkan konsep tersebut yakni dengan meminimalkan resiko sambil memaksimalkan keuntungan. Jadi istilah Dhandho juga dapat diartikan kerja keras untuk menghasilkan kekayaan dengan hampir tidak ada resiko.

Kita belajar sejarah singkat sebelum berkenalan dengan salah satu pengusaha sukses yang kampung halamannya dari Gujarat – India yakni Papa Patel Motel Dhandho. Gujarat terkenal dengan banyak pengusaha sukses dan banyak dari mereka merantau ke negara-negara Asia dan Afrika untuk berbisnis. Banyak keturunan dari “Patel”, istilah untuk tuan tanah di Gujarat, bertransmigrasi ke Uganda – Afrika dan di sana mereka menguasai sebagian besar bisnis, para Pada tahun 1972, Amin yang baru diangkat sebagai pemimpin Uganda – Afrika mendeklarasikan bahwa Afrika adalah milik penduduk Afrika. Akibatnya semua penduduk Uganda keturunan Asia diusir keluar. Aset-aset mereka dinasionaliasasi. India saat itu juga menolak menerima kembali para penduduk keturunan India yang diusir dari Uganda karena sudah banyak pencari suaka asal Bangladesh yang juga datang ke India. Pilihan yang tersisa saat itu yakni negara Inggris, Kanada atau Amerika Serikat karena India merupakan jajahan Inggris.

Papa Patel

Papa Patel tiba di Amerika Serikat sekitar tahun 1973. Amerika saat itu sedang dalam keadaan resesi. Sektor Motel/Penginapan merupakan salah satu yang banyak ditutup dan dijual murah. Papa Patel melihat sebuah motel dengan 20 buah kamar sedang dijual dengan harga yang sangat murah. Saat itu dia berpikir, jika dia membeli motel tersebut maka penjual ataupun bank kemungkinan akan meminjamkan dana sekitar 80–90 persen dari harga penjualan. Keuntungan lainnya Papa Patel tidak perlu memusingkan harus tinggal dimana dan menghabiskan biaya sewa untuk akomodasi. Papa Patel, istrinya dan ketiga anaknya semuanya turut bekerja dalam pengelolaan hotel tersebut. Mereka tidak merekrut seorang pun dalam menjalankan motel tersebut yang berarti tidak terdapat biaya tenaga kerja sama sekali. Semua pengeluaran dikontrol dan diawasi seksama.

Motel Papa Patel merupakan motel dengan biaya operasional terendah dibandingkan motel serupa di kawasan tersebut. Dia dapat menawarkan harga menginap yang paling rendah dan tetap dapat mempertahankan keuntungan atau bahkan mendapatkan keuntungan yang lebih tinggi dibandingkan dengan para pesaingnya ataupun pemilik motel terdahulu. Hasilnya, tingkat okupansi motelnya lebih tinggi dan menghasilkan keuntungan di atas tingkat wajar. Para pesaingnya mulai mengalami penurunan tingkat okupansi dan sangat tertekan dalam persaingan harga menginap. Struktur biaya para pesaingnya menghalangi mereka untuk dapat menawarkan harga menginap yang serupa dengan motel Papa Patel sehingga kejatuhan tingkat okupansi dan keuntungan tidak dapat terelakkan lagi.

Kebanyakan “Patel” juga merupakan vegetarian dan menjalani hidup yang sangat sederhana. Di tahun 1970-an, kebanyakan restoran di Amerika tidak menyajikan menu vegan sehingga lebih menarika jika makan di rumah dan juga lebih murah tentunya. Keluarga Papa Patel sepanjang hari dan malam sibuk mengurusi motel sehingga memiliki sedikit waktu untuk kegiatan rekreasi. Sehingga total pengeluaran biaya hidup keluarga mereka sangat sangat rendah sekali. Dengan hanya memiliki satu unit mobil bekas yang sudah berumur, tidak dibebani biaya Kredit Pemilikan Rumah, biaya sewa, biaya air, listrik, biaya transportasi, makan di luar rumah, rekreasi atau hiburan sejenisnya, keluarga Papa Patel hidup cukup nyaman hanya dengan menghabiskan USD 5.000 per tahun.

Nah, kita mulai hitung-hitungan biaya pada zaman 1970-an, upah minimum per jam saat itu yakni USD 1.6. Total penghasilan setahun tertinggi yang dapat dihasilkan oleh Papa dan Mama Patel jika keduanya bekerja full time yakni sekitar USD 6.000. Jika mereka membeli sebuah motel dengan 20 kamar pada harga yang paling diskon di USD 50.000 dengan skema pembayaran tunai USD 5.000 dan sisanya dipinjam oleh bank, maka meskipun harga menginap per kamar per malam di kisaran USD 12 – 13 dan tingkat okupansi per tahun di kisaran 50 – 60% maka motel tersebut akan menghasilkan pendapatan per tahun sebesar USD 50.000.

Saat awal 1970-an, nilai bunga dari Surat Utang Negara berada di kisaran 5%, pemilik hotel ataupun kebanyakan bank pasti sangat senang untuk membiayai pinjaman atas pembelian motel tersebut dengan mengenakan suku bunga pinjaman di 10-12% dengan jaminan surat properti. Sehingga Tuan Patel setiap tahunnya memiliki kewajiban untuk membayar :

Tabel 1.1

Penghasilan Bersih Papa Patel setahun berada di atas USD 15.000 setelah pemotongan pajak dan biaya hidup. Jika saat itu dia meminjam USD 5.000 untuk membeli motel tersebut maka dalam 4 bulan Papa Patel sudah mampu mengembalikan uang tersebut.

Ok, perhitungan tersebut terdengar sangat menjanjikan bukan? Bagaimana jika ternyata usaha motel tersebut gagal? Motel tersebut pastinya akan disita oleh bank. Namun motel tersebut merupakan satu-satunya aset yang dimiliki oleh Papa Patel sehingga Bank tidak dapat menyita apa-apa lagi. Bank tentunya tidak tertarik mengambil alih motel tersebut dan menjalankan bisnis motel karena tidak memiliki kompetensi di bidang tersebut. Pihak bank juga akan kesulitan untuk menjual motel yang mencetak kerugian.

Jadi jika Papa Patel tidak dapat menjalankan bisnis motel tersebut secara menguntungkan maka tidak seorang pun juga dapat melakukannya. Opsi terbaik yang dimiliki oleh pihak Bank yakni mendorong agar Papa Patel dapat menghasilkan keuntungan dalam menjalankan motel tersebut. Bank cenderung akan menegosiasikan kembali syarat-syarat pembayaran pinjaman dan kemungkinan besar akan memberikan kelonggaran penundaan pembayaran bunga dan pokok pinjaman beberapa bulan hingga bisnis motel membaik. Setelah itu pihak bank mungkin akan menaikkan tingkat suku bunga pinjaman untuk mengkompensasi kehilangan tersebut. Jadi akhir dari skenario tersebut yakni tetap dan pasti bahwa Papa Patel akan tetap mengelola motel tersebut, keluarganya dapat tinggal di sana dan dia akan bekerja sekeras dan secerdik mungkin untuk keberhasilan motel tersebut. Ya, hanya itu satu-satunya pilihan yang dimiliki oleh Papa Patel, menjalankan motel dan mencetak keuntungan atau bangkrut dan tinggal di jalanan!

Sekarang mari kita analisa investasi yang dilakukan Papa Patel sebagai sebuah taruhan. Terdapat tiga kemungkinan hasil akhir yakni :

Pertama, investasi USD 5.000 tersebut menghasilkan Free Cash Flow sebesar USD 15.000 per tahun selama 10 tahun di akhir tahun ke-10 motel tersebut dijual dengan harga USD 50.000. Asumsi tingkat diskonto di 10% dan menggunakan metode Discounted Cash Flow sebagaimana Tabel 1.1. Maka keuntungan dari investasi tersebut setara dengan 21 kali lipat dari nilai awal investasi.

Kedua, keadaan ekonomi memasuki resesi parah dan bisnis terpuruk selama beberapa tahun. Bank menegosisasikan kembali persyaratan pembayaran pinjaman seperti yang telah kita bahas sebelumnya. Papa Patel tidak menghasilkan keuntungan apapun selama lima tahun pertama dan kemudian mulai mencetak Free Cash Flow USD 10.000 per tahun dan di akhir tahun ke-10 motel tersebut dijual. Maka investasi tersebut setara dengan 7 kali lipat dari nilai awal investasi.

Ketiga, ekonomi mengalami resesi parah dan bisnis terpuruk. Tuan Patel tidak dapat membayar dan bank menyita motel tersebut. Tuan Patel kehilangan investasinya.

Adapun tingkat keberhasilan dari ketiga skenario di atas yakni skenario pertama 80%, skenario kedua 10%, dan ketiga 10%. Kemungkinan di atas dihitung dengan sangat konservatif di mana kita menganggap tidak ada kenaikan tarif inap selama sepuluh tahun sama sekali. Jika Anda menghadapi situasi di atas, apakah Anda akan mengambil peluang tersebut?

Taruhan yang dilakukan oleh Papa Patel bukanlah taruhan tanpa resiko sama sekali namun merupakan taruhan dengan tingkat resiko yang sangat rendah namun tingkat keuntungan yang tinggi. Sama seperti saat kita melempar koin, Sisi depan saya menang taruhan, sisi belakang maka saya tidak banyak merugi! Heads, I win; tails, I don’t lose much!

Meskipun kelihatannya Papa Patel menaruh semuanya dalam satu taruhan namun dia tetap memiliki kartu As lainnya. Jika pemberi pinjaman menyita motel tersebut sehingga dia kehilangan motel maka dia dan istrinya dapat tetap bekerja penuh waktu. Dalam dua tahun mereka dapat menabung sekitar USD 4.000 – 5.000 dan kembali mencoba membeli motel lainnya. Bagaimanapun juga, resiko untuk kalah sangatlah kecil. Heads, I win; tails, I don’t lose much!

Kenyataannya Papa Patel berhasil mengelola motel tersebut dengan sangat baik. Dia masih menjalani hidup yang sederhana. Motel tersebut diserahkan kepada putra tertuanya yang telah dewasa. Mereka membeli rumah yang sederhana dan memburu motel lainnya untuk dibeli. Kali ini mereka membeli motel dengan 50 kamar. Keluarga Patel tidak lagi tinggal di motel namun tetap melakukan banyak pekerjaan yang berhubungan dengan motel tersebut dengan biaya seminimal mungkin. Formula mereka dalam menjalankan motel sederhana yakni menjaga agar biaya yang dikeluarkan serendah mungkin, mengenakan tarif menginap paling rendah dari semua pesaing, memaksimalkan tingkat okupansi dan free cash flow.

Kemudian mereka mengalihkan bisnis motel tersebut kepada keluarga Patel lainnya sambil menambah lebih dan lebih banyak lagi motel. Efek seperti bola salju dimana hampir separuh dari seluruh motel di Amerika dimiliki oleh Patel. Setelah mendominasi bisnis motel, kini Patel mulai membeli hotel yang lebih modern, dan bisnis lainnya di mana mereka dapat menerapkan strategi biaya operasional paling rendah seperti statisun pengisian gas, waralaba Dunkin Donuts, minimarket (7-Eleven) dan sejenisnya. Beberapa keluarga Patel bahkan mulai masuk ke bisnis penyewaan apartemen mewah. Bola salju tersebut hingga sekarang terus bergulir dan bertambah besar seiring waktu.

Bersambung ke Bagian II

Pranala Terkait :

  1. Buku The Dhandho Investor oleh Mohnish Pabrai
  2. Blog Mohnish Pabrai : Chai with Pabrai

Bedah Buku : Lessons from Private Equity Any Company Can Use By Orit Gadiesh & Hugh MacArthur

Berikut adalah bedah buku keempat yang baru saja dipresentasikan oleh @edsaverin di Jim Bear Club.

It’s about how to make businesses more valuable, regardless of who owns them

Buku ini berjudul “Lessons From Private Equity Any Company Can Use” yang artinya kira-kira “Pelajaran dari Private Equity yang Setiap Perusahaan Bisa Gunakan.”

Buku ini dikarang oleh Orit Gadiesh dan Hugh MacArthur. Orit Gadiesh adalah chairman Bain & Company yang merupakan perusahaan konsultan bisnis dan Hugh MacArthur adalah salah satu partner B&C.

Bain & Co sendiri juga lahir dari BCG. Pendirinya sebelumnya pernah kerja di BCG, Bill Bain sempat digadang-gadang akan jadi pelanjut CEO dari BCG, tapi resign lalu mendirikan Bain & Co.

Kerjanya ngapain sih Bain & Co ini? Ya konsultasi bisnis, misal konsultan struktur perusahaan, struktur organisasi internal, pelatihan skill manajemen, strategi, dan lain-lain.

Di dalam buku ini Gadiesh dan MacArthur bercerita tentang pengalaman mereka membantu Private Equity (PE) dalam mengelola perusahaan. Jadi mereka ini bukan PE seperti Northstar, KKR, Quvat, atau Affinity ya, tapi konsultan yang membantu Private Equity dalam mengelola bisnis.

Oleh karena itu, di buku yang cukup ramping ini mereka tidak menjelaskan terlalu banyak tentang cara kerja PE itu sendiri dan bagaimana skema-skema yang digunakan private equity terutama soal (financing) merger & acquisition, tapi lebih ke bagaimana manajemen perusahaan yang diakuisisi oleh PE mengelola perusahaan. Meskipun ada menyinggung pengalaman “anak perusahaan” Bain & Co yaitu Bain Capital yang bekerja sama dengan PE Charlesbank Capital Partners akuisisi perusahaan Sealy Corporation, tapi hanya dijelaskan sangat singkat, tidak sampai 3 halaman.

Oke, sebelum masuk bagaimana dan apa saja “Pelajaran dari Private Equity yang Setiap Perusahaan Bisa Gunakan”, mungkin flashback lagi atau bagi yang belum tau, “Private Equity itu apa sih?”

Mengenal Private Equity

Private Equity adalah sebuah perusahaan investasi yang secara sederhana bisnisnya adalah membeli perusahaan lalu merestrukturisasinya.

Kenapa kok harus direstrukturisasi? Karena sejarah PE tidak terlepas peristiwa krisis yang beberapa kali menimpa ekonomi AS, yang akhirnya melahirkan suatu “teknik akuisisi” yaitu LBO atau Leveraged Buy Out atau akuisisi menggunakan utang.

Jadi PE mengakuisisi perusahaan yang distressed di harga murah, lalu memperbaiki perusahaan tersebut secara menyeluruh, sampai perusahaan tersebut pulih lalu PE akan melakukan exit, bisa dengan IPO atau divestasi.

PE dapat modal dari mana? Dari investor dan utang, mereka akan menggandeng investor sebagai limited partner untuk membeli sebuah perusahaan. Investor ini nantinya akan masuk lewat ekuitas atau bisa melalui mezzanine debt dan/atau MCB.


Private Equity Fund

Saat ini PE sudah agak bergeser fungsinya karena ketika ekonomi pulih dan berkembang, sudah sulit menemukan perusahaan yang bisa diakuisisi dengan harga murah menggunakan utang. Sehingga bisa dilihat banyak PE yang masuk perusahaan yang sudah settled seperti SIDO, JPFA, dan AISAhhhhh (ooopss).

Di Indo sendiri keberadaan PE memang kurang umum, pertama kali PE mulai eksis di Indo pasca krisis 1998. Ketika itu banyak perusahaan kolaps atau terkena bailout. Permasalahannya banyak ketika itu, belum populernya penerapan GCG dan keuangan perusahaan yang hancur ketika krisis yang mengakibatkan arus permodalan (utang) sulit masuk ke Indo.

Akhirnya beberapa perusahaan investasi dari luar negeri mulai tertarik untuk mengakuisisi aset di Indo. Yang pada akhirnya memunculkan banyak advisory seperti Hary Tanoe, Rosan Roeslani, Sandiaga Uno, Patrick Walujo, dan Thomas Lembong.

Six Private Equity Lessons

Daftar Isi Buku Lessons from Private Equity Any Company Can Use

Oke langsung saja masuk ke pembahasannya, jadi di buku ini Gadiesh dan MacArthur menjelaskan ada 6 poin atau cara manajemen perusahaan dan PE itu sendiri dalam mengelola sebuah bisnis.

Ketika PE mengakuisisi sebuah perusahaan umumnya mereka tidak terlibat dalam manajemen perusahaan namun mereka hire profesional terbaik di bidangnya dan PE mengendalikan perusahaan hanya melalui keputusan-keputusan strategis ketika RUPS, termasuk ketika akan melakukan financial engineering. Jadi PE tidak bersentuhan langsung dengan bisnis perusahaan.

Enam cara tersebut adalah.

  1. Defining the full potential of your company
  2. Developing a road map to get to that potential
  3. Accelerating current organizational performance
  4. Harnessing and rewarding top talent
  5. Leveraging cash as productively as possible
  6. Fostering a results-oriented mindset.

Defining The Full Potential of Your Company

Hal pertama yang dilakukan oleh PE adalah mengembangkan pemahaman yang jelas tentang di mana dan bagaimana suatu bisnis menghasilkan uang dan mengapa harus memilikinya.

Kenapa harus menghasilkan uang? Karena berhubungan dengan arus kas. Mengapa penting? Karena mereka akuisisi perusahaan distressed dengan utang. Sehingga arus kas bebas sangat krusial supaya perusahaan dapat membayar beban utangnya.

Selanjutnya adalah melakukan due dilligence dengan menganalisis setidaknya lima hal berikut :

  1. Derived demand analysis (Analisis permintaan)
  2. Customer analysis (Analisis pelanggan)
  3. Competitive analysis (Analisis kompetitif)
  4. Environmental analysis (Analisis Lingkungan)
  5. Microeconomic analysis (Analisis Makro Ekonomi)

Selanjutnya berdasarkan temuan due diligence, PE akan menetapkan nilai target ekuitas untuk titik waktu tertentu umumnya tiga sampai lima tahun. PE akan menganalisis potensi penuh dari bisnis dan keuangan yang direncanakan. Sasaran juga didasarkan pada asumsi bahwa PE juga akan berhasil menyuntikkan pemikiran dan modal baru ke perusahaan jika diperlukan.

The target is increased equity value—how to turn $1 of equity value today into $3, $4, or $5 tomorrow. Strategic due diligence is the way to set the number, and growing cash flow by pursuing a few core initiatives is the way to get there.

Develop The Blueprint

Setelah menganalisis potensi perusahaan, PE akan memiliki gambaran tentang seberapa besar potensi perusahaan. PE akan tahu bagian mana saja yang memerlukan investasi dan perhatian sistematis dalam jangka pendek dan menengah, untuk memastikan pengembalian tertinggi dalam tiga hingga lima tahun. Sekarang tujuannya adalah untuk mewujudkannya. Sehingga perlu dibuat blueprint.

Oh ya kenapa 3-5 tahun? Karena PE punya timeframe investasi pendek. Atau bahkan kurang dari itu mereka bisa exit.

Di tahap pembuatan blueprint, PE akan memulai dengan dasar

  1. Potensi nilai ekuitas dalam 3-5 tahun
  2. Langkah agresif yang diperlukan untuk develop potensi penuh dari perusahaan, dalam hal ini harus agresif.

The blueprint is the road map for reaching your full potential—the who, what, when, where, and how. It zeroes in on the few core initiatives and delineates a step-by-step plan to turn them into results. The emphasis is on measurable actions.

Accelerate Performance

Selanjutnya adalah proses memulai eksekusi dan akselerasi. Proses ini adalah kombinasi dari banyak kegiatan terpisah yang saling mempengaruhi dan memperkuat.

This involves molding the organization to the blueprint, matching talent to key initiatives, and getting people to own them. It also involves creating a rigorous program to achieve your ends—one that combines tools, discipline, and the monitoring of a few key metrics.

Harness The Talent

Ini bisa dibilang adalah aspek paling krusial. PE akan memberi banyak ruang bagi dewan direksi perusahaan untuk mengelola perusahaan. Di beberapa kasus PE akan masuk ke manajemen perusahaan dengan membawa orang dengan bakat khusus. Orang ini akan menjadi perpanjangan tangan PE. Biasa disebut operating arm.

Contoh: Pake contoh real yang aku tau.

Northstar punya ini di Gojek, Andre Soelistyo. Dulu juga pernah di DOID. Mereka juga ada Jerry Ng dulu di BTPN.

Quvat, punya Principia.

This requires creating the right incentives to recruit, retain, and motivate your best talent—and get them to think and act like owners. It also requires assembling a decisive and efficient board.

Make Equity Sweat

Ini intinya simpel sih, utang.

Hampir setiap bisnis membutuhkan modal untuk tumbuh. PE akan meleverage perusahaan yang mereka beli. Utang dipilih karena dianggap sebagai struktur modal yang relatif murah. Jadi belinya dulu pake utang, terus perusahaan dileverage.

Jika membutuhkan $100 untuk pertumbuhan, mereka (biasanya) membiayai jumlah itu dengan $70 hutang dan $30 dari ekuitas. Kemudian mereka fokus menghasilkan arus kas bebas, yang digunakan untuk membayar utang atau menginvestasikan kembali dengan agresif dan produktif. PE akan memaksa bisnis untuk menjadi seefisien mungkin: “membuatnya berkeringat”.

The challenge is to embrace LBO economics. This calls for managing working capital aggressively, disciplining capital expenditures, and working the balance sheet hard.

Foster a Results-Oriented Mindset

Menumbuhkan pola pikir yang berorientasi pada hasil adalah tentang menciptakan pengulangan yang konsisten dan berkelanjutan yang akan memacu peningkatan kinerja lagi dan lagi. “No time to sleep.”

The goal is to inculcate PE disciplines so that they become part of the company’s culture and create a repeatable formula for achieving results.

Bedah Buku : The Little Book of Valuation by Aswath Damodaran

Berikut adalah bedah buku ketiga yang baru saja dipresentasikan oleh @JaneSingleton di Jim Bear Club.

All valuations are biased.. you almost never start valuing a company with a blank slate – Damodaran

Ada 5 tema besar yang disajikan Prof Damodaran di buku ini. Lima tema besar tersebut:

1. Foundation (Konsep, Pendekatan)
2. Intrinsic Valuation
3. Relative Valuation
4. Valuasi perusahaan sesuai siklusnya (life cycle)
5. Valuasi untuk kasus-kasus khusus

Tema 1 – FOUNDATION

Konsep

Main principle in investing: an investor does not pay more for an asset than it is worth. Untuk tahu berapa value/nilainya maka kita dalam konteks sebagai investor pasar modal perlu tahu cara valuasi suatu emiten.

Kesalahpahaman dalam valuasi:

Kesalahpahaman 1: Tujuan dari valuasi adalah untuk mendapatkan nilai saham yang sebenarnya (‘true’ value)

o All valuations are biased
Pada saat seseorang memilih suatu emiten yang akan dianalisa/divaluasi, biasanya sudah ada pre-conception mengenai emiten tersebut: emiten ini ada di porto samwan, foreign big fund manager lagi akumulasi sahamnya, ada ‘news’ mengenai emiten ini media, terlanjur punya sahamnya di porto, dsb. Secara tidak sadar bias ini akan masuk dalam model valuasi yang dilakukan, bisa jadi dalam perhitungan forecast growth yang terlalu optimis, memandang emiten ini tidak akan bangkrut (safe/less risky), dsb.

Yang perlu dilakukan adalah menyadari bias ini dan dicatat apa saja biasnya, jadi saat melakukan valuasi bisa di-crosscheck dengan daftar biasnya. Karena ada bias dalam valuasi, maka valuasi yang didapatkan bisa berbeda-beda untuk tiap orang, jadi tidak ada ‘true’ value yang acceptable/applicable untuk semua orang.

Kesalahpahaman 2: Valuasi yang bagus adalah valuasi yang menghasilkan estimasi yang akurat.

o Tidak ada valuasi yang akurat karena pada dasarnya kita melakukan forecast dan sangat memungkinkan forecast yang kita lakukan tidak match dengan actual/real numbernya. Misal di tahun depan kita forecast emiten A revenue growth-nya bakal naik 10% tahun depan. Ternyata di tahun tersebut rev growthnya cuma 5%. Dari situ kita bisa analisa apakah kita terlalu optimis saat put growth rate? Apakah underestimate kompetitor? Story yang kita build tidak memperhitungkan regulasi pemerintah? dsb. Jadi makin banyak salahnya makin nambah ilmunya.

Kesalahpahaman 3: Semakin kompleks model valuasi yang digunakan, semakin bagus hasilnya.

o Semakin simpel model valuasi yang digunakan dan benar-benar dikuasai, itu lebih baik dibanding menggunakan model yang kompleks. Semakin kompleks model, butuh data input yang lebih banyak, dan akan lebih tinggi probabilitas kesalahan saat input data.

Pada dasarnya output dari valuasi kita gunakan untuk:
Basis for wait/buy/stay away
Valuasi ini juga dipakai untuk menjawab pertanyaan terakhir dari Pertanyaan Penting Sebelum Membeli Saham

Basis for something to hold on to.
Saat market bearish, panic selling, atau lagi cocktail party, kita punya valuasi tersebut untuk secara jernih dan logis menganalisa apakah jatuhnya saham emiten kita karena kinerja buruk temporarily atau permanently, atau karena isu eksternal yang tidak ada kaitannya dengan bisnis emiten. Kalau kinerja masih ok, harga saham jatuh, kita bisa santai average down. Atau kalau current market sudah tidak sesuai perhitungan valuasi, kita bisa putuskan apakah tetap di-keep atau waktunya dijual. Jadi jangan sampai udah susah payah bedah bisnis emiten, bedah LK, entry and adjust numbers ke model sampai didapat nilai wajar emiten… terus IHSG merah padam ato ijo royo2 dan kita terburu2 buki/haka. Harus jernih dan tetap lihat performa emiten, apakah revenue turun tifis tapi prospek ke depan masih kinclong sedangkan price turun lebih banyak dan masih ok untuk di-haka? Atau management yang baru koplak atau tidak peduli dengan shareholder minoritas atau tidak punya integritas jadi perlu segera buki? Dst.

Valuasi bukan one-time exercise, perlu di-revisit secara berkala untuk memastikan asumsi yang dipakai masih relevan sesuai perkembangan bisnis emiten tersebut atau perlu diadjust dengan mempertimbangkan faktor internal dan eksternal yang mempengaruhi bisnis perusahaan.

bridging-the-gap

Pendekatan

Di buku disebutkan ada 2 pendekatan dalam melakukan valuasi

1. Intrinsic Valuation

Dasar valuasi: kemampuan perusahaan untuk generate cash flow di masa mendatang dan tingkat kepastian/ketidakpastian realisasi dari cash flow tersebut (risiko).

Asumsi yang digunakan: market salah kasih harga untuk emiten yang kita valuasi saat ini dan akan terkoreksi di masa depan (long time horizon).

Intrinsic valuation simpelnya adalah kita forecast/estimasi pertumbuhan bisnis perusahaan untuk mendapatkan future cashflownya dan future cash flow-nya diconvert ke nilai saat ini (Discounted Cash Flow). Estimasi pertumbuhan bisnis ini ngga mudah, perlu cari tahu nature bisnis emiten, moat-nya, maturity emiten saat ini, kemampuan/insight managementnya, dll untuk bisa estimasi pertumbuhan kedepannya. Makanya di JBC dianjurkan untuk pahami bisnis emiten dulu sebelum ke valuasi.

2. Relative Valuation

Dasar valuasi: membandingkan harga yang terbentuk di market untuk emiten yang bisnisnya sama dengan emiten yang divaluasi (peer valuation).

Asumsi yang digunakan: harga saat ini di market untuk sektor yang kita valuasi secara rata-rata sudah mencerminkan nilai wajar namun Mr. Market salah kasih harga untuk emiten yang kita valuasi.

Parameter yang digunakan untuk perbandingan: rasio-rasio.

Tema 2 – INTRINSIC VALUATION

Dasar valuasi: kemampuan perusahaan untuk generate cash flow di masa mendatang dan tingkat kepastian/ketidakpastian realisasi dari cash flow tersebut (risiko)

Ada 2 pendekatan:
Firm valuation: valuasi perusahaan secara keseluruhan untuk menghitung potensi cash flow untuk semua stakeholder perusahaan: pemegang saham umum, pemberi utang, pemegang saham preferen
Equity valuation: valuasi equitas perusahaan ut menghitung potensi cash flow untuk pemegang saham umum

Equity valuation lebih simpel karena straightforward. Tapi untuk perusahaan yang ekuitasnya negatif (bisa karena terus menerus rugi atau kebutuhan reinvestment lebih besar dari laba) bisa gunakan firm valuation.

Input:
• Cash flows
• Expected growth rates
• Discount rates
• Terminal values

cashflow valuation

Terminal point adalah suatu waktu yang kita asumsikan perusahaan dalam kondisi:
o Sudah tidak meneruskan bisnisnya (likuidasi)
Terminal value-nya adalah nilai aset hasil likuidasi
o Bisnis tetap jalan selamanya dengan pertumbuhan yang konstan (steady state)
Terminal value-nya adalah total cash flow dari terminal point dan seterusnya selamanya.

Tool:
• DCF (Discounted Cash Flow): Nilai intrinsic dari suatu emiten adalah total expected future cash flow di masa mendatang yang diconvert ke nilainya saat ini (present value).
Output:
• Value per share

Yang harus diperhatikan adalah discount rate harus sesuai dengan cashflow yang digunakan.

dcf

PENUTUP

Model valuasi bisa dibuat simpel hanya dengan langsung estimasi growth rate cashflow untuk tiap stage/siklus bisnis emiten dan apply growth rate tersebut ke cash flow. Atau bisa dibuat lebih kompleks di mana kita estimasi pertumbuhan dan/atau penurunan market share, price per unit untuk dapetin revenue, kenaikan/penurunan HPP, operating cost untuk dapetin margin, investment rate, tax rate, dll untuk masing-masing stage. Jadi kembali ke point awal, kita musti bikin cerita dari bisnis emiten tersebut, dan untuk tahu ini perlu banyak baca/belajar bisnis emiten tsb di masa lalu atau emiten sejenis.

Jadi valuasi bukan hanya sekedar plug in numbers ke rumus tapi mengerti arti dari number yang dipakai beserta asumsi yg dipakai.

Pranala terkait :

1. The Little Book of Valuation : How to Value a Company, Pick a Stock and Profit By Aswath Damodaran

2. The Little Book of Valuation – Situs Damodaran

Review Buku: The Essential Buffett by Robert G. Hagstrom (Terjemahan) Bagian 2

Bagi yang belum, silahkan baca Review Buku: The Essential Buffett by Robert G. Hagstrom (Terjemahan) Bagian 1 terlebih dahulu.

Review Buku : The Essential Buffett by Robert G. Hagstrom (Terjemahan) Bagian 2

Reviewer : @casperrrrrr

WARREN BUFFETT WAY

PRINSIP BISNIS
1. Apakah bisnis itu sederhana dan mudah dimengerti?
2. Apakah bisnis itu memiliki sejarah operasi yang konsisten?
3. Apakah bisnis itu memiliki prospek jangka panjang yang baik?

PRINSIP MANAJEMEN
1. Apakah manajemennya rasional?
2. Apakah manajemen jujur kepada pemegang saham?
3. Apakah manajemen menentang imperatif institusional?

PRINSIP FINANSIAL
1. Fokus pada ROE, bukan EPS
2. Hitung “laba pemilik”
3. Cari perusahaan yang memiliki margin profit tinggi
4. Untuk setiap dolar yang ditahan, pastikan perusahaan menghasilkan satu dolar nilai pasar

PRINSIP PASAR
1. Berapa nilai bisnis itu?
2. Bisakah bisnis itu dibeli dengan diskon signifikan terhadap nilainya?

PRINSIP BISNIS

a. Sebuah bisnis harus sederhana dan mudah dimengerti
Pilihlah perusahaan yang anda mengerti seluk beluknya, dan berinvestasilah di dalam lingkup kompetensi anda.

b. Sebuah bisnis memiliki sejarah operasi yang konsisten
Buffett mengatakan bahwa pengembalian terbaik dicapai oleh perusahaan yang memproduksi produk atau jasa yang sama selama bertahun-tahun. Hal ini menunjukan bahawa perusahaan tersebut sudah paham cara bertahan di masa-masa sulit dan tetap bisa mempertahankan kelangsungan bisnisnya. Dengan konsistensi perusahaan, maka perusahaan bisa menilai future value dari perusahaan tersebut.

c. Sebuah bisnis harus memiliki prospek jangka panjang yang baik
Menurut WB, dunia ekonomi terbagi menjadi 2, yaitu kelompok bisnis komoditas dan kelompok waralaba. Nilai Waralaba (franchise value) di sini didefinisikan sebagai :
1. Dibutuhkan atau diinginkan,
2. Tidak punya pesaing,
3. Tidak teregulasi.

Untuk bisa memahami prospek jangka panjang dari sebuah bisnis, pertama-tama tentukan apakah bisnis itu merupakan bisnis komoditas atau waralaba? Jika komoditas, hindari! Kenapa? Karena komoditas menawarkan produk yang hampir-hampir tidak bisa dibedakan dari berbagai produk pesaing. Bisnis komoditas, secara umum adalah bisnis yang memberikan pengembalian rendah dan calon kuat untuk mendapat masalah profit. Hal ini disebabkan mereka hanya bisa berkompetisi dalam hal harga karena produk mereka semua serupa dan hal ini menyebabkan margin menjadi tergerogoti. Cara mereka memperoleh keuntungan dengan menjadi penyedia dengan biaya rendah.

Selain itu, kelebihan waralaba adalah dapat mentolerir kesalahan management. Sebuah waralaba bisa bertahan hidup walau pun dikelola oleh manajemen yang tidak andal, bisnis komoditas tidak.

PRINSIP MANAJEMEN

a. Manajemen harus rasional
Tindakan manajemen paling penting adalah alokasi modal yang dimiliki perusahaan. Manajemen harus bisa menentukan apa yang mesti dilakukan dengan laba perusahaan. Apakah itu menginvestasikan ulang dalam bisnis atau mengembalikan uang kepada pemegang saham sebagai dividen.

Kalau uang tunai ekstra bila diinvestasikan menghasilkan ROE di atas rata-rata (pengembalian lebih tinggi dari modal), maka perusahaan wajib menahan seluruh labanya. Jika tidak mampu, perusahaan bisa mengembalikan uang ekstra tersebut kepada pemegang saham.

b. Manajemen harus jujur apa adanya kepada para pemegang saham
Sebagai investor, kita harus bisa menilai apakah para manajer melaporkan kinerja mereka sepenuhnya dan sejujurnya. Manajemen yang mengakui kesalahan sama lugasnya seperti mengumumkan kesuksesan merupakan ciri dari manajemen yang jujur.

WB sangat menghargai manajemen yang berani melakukan diskusi terbuka untuk mendiskusikan kegagalannya secara terbuka. Orang yang mengakui kesalahannya di muka umum adalah orang-orang yang lebih mungkin memperbaiki kesalahan tersebut.

c. Manajemen harus melawan imperative institusional
Imperatif institusional adalah kecenderungan mengekor dari manajemen korporat untuk meniru perilaku manajer lain, tidak peduli betapa bodoh atau tidak masuk akalnya perilaku tersebut. Jadi rasionalitas manajemen sering kali tertekan ketika imperative institusional turut bermain. Jadi seringkali pengambilan keputusan bukan lagi berdasarkan rasionalitas dan data yang valid, tapi karena ikut-ikutan dengan perilaku manajemen lain.

Penyebab imperative institusional :
1. Manajer tidak bisa mengendalikan keinginan untuk beraktivitas.
2. Sering membandingkan penjualan, laba, dan kompensasi eksekutif dengan perusahaan di dalam mau pun di luar industri mereka.
3. Banyak yang membesar-besarkan kemampuan manajemen mereka sendiri.
4. Kemampuan alokasi yang buruk/sedikit pengalaman mengalokasikan modal.

Prinsip kerja imperative institusional : Kalau A,B,C melakukan hal yang sama, kita sebagai perusahaan D juga harus ikut berperilaku sama.

PRINSIP FINANSIAL

a. Fokus pada ROE, bukan pada EPS
Melihat EPS adalah sebuah tipuan. Sebagian besar perusahaan menahan sebagian dari laba tahun sebelumnya sebagai cara untuk meningkatkan basis ekuitasnya. Tidak ada yang spektakuler saat perusahaan meningkatkan EPS sebesar 10% di saat ekuitasnya juga naik sebesar 10%. Hal ini sama saja seperti tidak ada kenaikan return. Jadi yang perlu dilihat ialah ROE, karena ROE merupakan salah satu cerminan dari kinerja emiten.

WB percaya untuk memperoleh ROE yang baik, hanya bisa dicapai dengan memiliki sedikit saja utang atau tidak ada sama sekali. Memang betul bahwa dengan berutang, perusahaan bisa menaikkan ROE. Namun, alangkah lebih baik bisa memperoleh ROE yang tinggi tanpa bantuan leverage.

b. Hitung laba pemilik untuk mendapatkan cerminan sebenarnya dari nilai
Laba pemilik = Net Profit + depresiasi + depletion + amortiasi – CAPEX dan modal kerja tambahan.

c. Carilah perusahaan dengan margin profit yang tinggi
WB tidak suka dengan manajer dari operasi berbiaya tinggi. Mereka cenderung mencari cara untuk menambah overhead. WB lebih suka dengan manajer yang selalu berusaha mengurangi pengeluaran. Perusahaan wajib menekan biaya dengan keras ketika keuntungan berada di tingkat tertinggi. Jika biaya operasi tinggi maka tidak ada gunanya perusahaan menghasilkan nilai nominal yang besar karena margin profitnya tergerus oleh pengeluaran yang besar.

d. Untuk setiap dollar yang ditahan, apakah perusahaan menghasilkan paling tidak satu dollar nilai pasar?
Peningkatan nilai pasar harus, paling tidak sesuai dengan jumlah laba yang ditahan, satu dolar untuk satu dolar.

PRINSIP PASAR

a. Tentukan nilai bisnis tersebut
Cari perusahaan dengan PE rendah, PBV rendah, dan dividend yield besar. Untuk menilai bisnis, tentukan berapa nilai sebuah perusahaan hari ini, estimasikan total laba tunainya di masa depan, kemudian diskontokan jumlah itu dengan tingkat diskon yang sesuai.

WB selalu mencari perusahaan yang laba masa depannya bisa diprediksi, dan hampir sepasti kupon obligasi. Berapa tingkat diskon yang dipandang sesuai? Jawabannnya : tingkat yang dipandang tidak memiliki resiko.

b. Beli bisnis tersebut dengan diskon signifikan terhadap nilainya
Tujuan dasarnya : mengidentifikasi bisnis yang mendapatkan pengembalian di atas rata-rata, dan kemudian membeli bisnis-bisnis tersebut dengan harga di bawah nilai mereka. Pembelian di bawah nilai perusahaan bisa menciptakan margin aman yang sangat berpengaruh terhadap psikologi investor.

Kenapa harus beli perusahaan jauh di bawah nilai BV? Karena, jika seandainya kita membeli perusahaan 75% dari BV-nya, maka ketika terjadi penurunan signifikan sebesar 10% karena beberapa faktor, kita masih memperoleh pengembalian yang lumayan.

Essential-Buffett

METODE INVESTASI WB

Metode yang digunakan WB merupakan metode investasi fokus. Aturan-aturan investasi fokus sebagai berikut :
1. Konsentrasikan investasi anda dalam perusahaan yang luar biasa yang dijalankan oleh manajemen yang kuat.
2. Batasi jumlah perusahaan yang benar-benar bisa anda pahami. Jika anda hanya mampu memahami 10 perusahaan, maka kelola saja 10 perusahaan. Jika anda bisa mengelola lebih banyak, maka anda diperbolehkan melakukan itu. Anda tidak diharuskan memiliki saham dari sebuah perusahaan di tiap industri yang ada.
3. Berpikirlah jangka panjang, 5-10 tahun minimum, jika bisa lebih.
4. Gejolak bisa terjadi, soo??? Lanjutkan sesuai analisa awal.
5. Harus bisa bersabar. Investasi merupakan kegiatan yang tidak instan. Jika nanti saham yang anda beli sideway, bukan berarti anda salah membeli. Bisa saja, pasar belum menyadari value dari perusahaan tersebut.
6. Jangan panik karena perubahan harga karena seringkali harga pasar tidak mencerminkan nilai sesungguhnya dari perusahaan tersebut. Jika anda tidak mampu menahan panik terhadap perubahan harga secara cepat dan signifikan, anda sangat disarankan untuk berinvestasi pada instrument investasi yang lebih aman.